Mi opinión sobre el informe Oliver Wyman

Bueno, el famoso informe encargado a una auditora externa nos ha dado su resultado. Ya son varios los blogs que han comentado sobre ellos, y como yo no voy a ser menos, paso a comentarlo desde mi punto de vista:

 

- La metodología: es (al fin) la correcta. Se usa un enfoque bottom-up en donde a cada banco se le saca las mugres escondidas y discrimina a los que tienen basura en su activo de los que tienen carteras de mejor calidad. La pega es que para ello han tenido que confiar en la información suministrada por otros auditores (PWC, KPMG, etc). Así que el resultado de esto será tan bueno como la calidad de las auditorías anteriores.
 

Anteriormente los análisis de la banca en España se habían hecho siempre con un enfoque up-down, que aunque más simple en su elaboración, es mucho más inexacto ya que no escudriña en las entrañas de los bancos.

 

 

- Los escenarios: Bueno, aquí ya estamos en el campo de la adivinación con bola de cristal; la magnitud o probabilidad de ocurrencia de cada uno de ellos tiene la misma validez que la que pueda tener yo, o cualquier otro analista. En los personal, pienso que el escenario base está en general bien planteado, por supuesto el mio sería un poco diferente, pero las desviaciones no serían significativas.

El escenario "adverso" es en mi opinión bastante conservador, y más que adverso yo lo calificaría de "worst case scenario", ya que asume caídas en los precios de la vivienda de un 28% a partir de los niveles actuales, y otras durezas. Datos del INE nos indican que el precio de la vivienda ha caído precisamente un 28% desde el inicio de la crisis, lo que querría decir que el "worst case scenario" asume una caída de más del 63% desde los niveles anteriores de la crisis hasta el 2014, que aunque no es imposible yo lo veo muy poco probable.

 

Creo que el "worst case scenario" ha sido encargado por el banco de España (y el gobierno) para tener el argumento para pedir un rescate o "línea de crédito", como probablemente lo llamarán, hasta esa cantidad. Un monto que muy probablemente no se usará en su totalidad, pero cuya holgura podría eliminar dudas sobre la solvencia del sistema financiero Español.

 

- Mi "pero": El informe en mi opinión está bastante bien hecho, y si hicieron todo lo que dice en la metodología, es una visión que nunca antes un inversor ha tenido del sistema bancario Español (yo veo las cosas desde el punto de vista de un inversor, porque es lo que soy). Peeeeero, no me gusta del todo, (en realidad no me gusta nada) el trato que le han dado a las provisiones, y me explico:

 

Todo banco tiene en su balance unas provisiones por pérdidas en su cartera de crédito, y de hecho, correctamente, el informe lo coloca como uno de los factores que sirven para absorber las pérdidas crediticias, según el informe: "la capacidad para absorber pérdidas viene dada por las provisiones, los planes de protección de activos, la capacidad de generación de ganancias y el "colchón de capital"".

 

Vamos a ver, como ejemplo, las proyecciones que han hecho de los requerimientos de capital del Banco Popular:

 

 

 

A Diciembre del 2011	En 000.000 euros	%
Risk Weighted Assets (RWA)	97,678	100%
Common Equity Tier 1	9,936	10.17%
Pérdidas 2012-2014 (base)	15,078
Provisiones existentes	7,767
Ganancias generadas	5,834
Impacto fiscal	210
Colchón de capital	1,944
Capacidad total	15,755
A Diciembre del 2014
Risk Weighted Assets (RWA)	88,459
Common Equity Tier 1 2014	8,669	9.80%
Capital en exceso 2014	677	0.77%

 

 

¿Ven lo que han hecho?, para llegar al capital CET1 del 2014 han empezado con el CET1 del 2012, le han restado las pérdidas proyectadas y le sumaron las provisiones, las ganancias y el activo fiscal. Es decir, a Diciembre del 2014 este banco no tendría ni un euro provisionado para su cartera de crédito.

Lo realista sería asumir un porcentaje normalizado de sus RWA y provisionarlo en 2014. Yo les garantizo que la cartera de 2014 tendrá malos pagadores también, asi que lo correcto sería cargar una provisión para la cartera existente en ese momento. Podemos asumir, por ejemplo, un 1,5% de provisión para el total de los RWA del 2014, es decir, una provisión de 1337 millones de euros.

Anotar una provisión disminuye el CET1, por lo tanto, ajustando los números de arriba:

 

A Diciembre del 2014
Risk Weighted Assets (RWA)	88,459
Common Equity Tier 1 2014	8,669	9.80%
Capital en exceso 2014	677	0.77%
Provisión RWA 2014	1,326.89
CET1 ajustado 2014	7,342.11	8.30%
Capital en exceso 2014	(619.21)	-0.70%

 

Es decir, donde antes sobraba capital ahora falta, y una provisión del 1,5% es bastante generosa con el banco (que actualmente la tiene en el 8%). Sin embargo la provisión necesaria en el 2014 es otro número que hay que sacarlo de la bola de cristal, si las condiciones de la economía mejoran puede que con 1,5% sea suficiente, y ese pequeño déficit de capital sea muy fácil de resolver. Pero si las condiciones siguen siendo complicadas pues un número más realista sería de un 2, 3, 4 o 5%. Y no sería lo mismo levantar 600 millones que 2500 en unas condiciones de mercado que pueden ser complicadas.

 

Ya este post está más largo de lo que me gusta, así que lo dicho, el informe bien, pero en mi opinión el trato de las provisiones está hecho a la mitad, se fijan sólo en la parte buena (comérselo), y no en la parte mala (crearlo).

Ser racional no es la mejor estrategia: J.C. Penney y su intento de educar al consumidor

Hoy en día, los precios de los productos son por decir lo menos, complejos: Existen temporadas de rebajas, cupones descuento, ofertas por cantidad, programas de puntos y un largo etcétera que tiene como límite la imaginación del comerciante. De este modo lo que se consigue es que el precio de las cosas sea opaco, y al ser opaco la balanza se inclina un poco más hacia el comerciante que hacia el consumidor.

Esta estrategia de opacidad ha demostrado ser la que más beneficios le genera al comerciante, de este modo los "cazadores de precios" se aprovechan de las diferentes oportunidades que ofrece el esquema opaco (rebajas, cupones, etc), y se cobra un buen margen a aquellos consumidores que son menos sensibles al precio y prefiere comprar "de temporada", o no tienen tiempo ni ganas de coleccionar cupones, puntos, etc.

J.C. Penney se ha embarcado en la tarea de re-educar al consumidor norteamericano con una campaña de publicidad en donde tratan de devolverle "transparencia" a los productos, es decir, han eliminado los cupones, los puntos, las rebajas, etc y su oferta es "siempre precios bajos".

Ha continuación algunos de los comerciales hechos por Ellen DeGeneres en los que se trata de "vender" este esquema:

 

 

 

 

El resultado de esta campaña ha sido un desastre, en el segundo cuarto del 2012 las ventas comparables han caído un 21,7%, han pasado de las ganancias a las pérdidas, el tráfico en sus tiendas ha descendido, etc.

 

¿Pero qué ha pasado?, bueno, esto mismo se está preguntando su CEO Ron Johnson, pero todo apunta a los efectos que as tendencias estudiadas en Behavioral Finance tienen sobre nosotros. Uno de ellos el poderoso "Anchoring", en donde un comprador que no tiene referencias de precios pensará que un producto con un 30 debajo de un 60 es una oportunidad que no debe perderse y si por el contrario entra en otra tienda y ve el producto a 25 sin una referencia anterior probablemente piense que el producto está caro.

 

Otra es la de los cazadores de cupones y descuentos,  y esto lo he vivido en carnes propias al ver el efecto que tiene en mi mujer el ver su total de la compra bajar de 60 a 45 luego de usar los diferentes cupones y descuentos que ofrecen los diferentes comercios. Al eliminar este tipo de promociones parecen estar subestimando el efecto que este tipo de estrategias tiene sobre el consumidor.



 

Parece que la estrategia "fair and square" de  J.C. Penney enfocada a educar y "racionalizar" a los compradores no es lo que demanda el público, al parecer la política de precios opacos es la más exitosa precisamente porque ella apela a la "irracionalidad" del mercado.

La falacia del "si no vendo, no pierdo"

Una de las frases que se escuchan con frecuencia en este mundo de las inversiones es el "si no vendo, no pierdo", al referirse a las acciones que fueron compradas a un precio superior al que cotizan actualmente. En esta trampa caen muchos aficionados a las inversiones e incluso algunos profesionales.

 

La única razón para mantener una acción en cartera es porque se piensa que está infravalorada y que el rendimiento que nos otorgará en el futuro (ya sea via dividendos o apreciación del valor) es satisfactorio. Mantener una acción en cartera "a ver si se recupera" es de las peores decisiones que se pueden tomar en el mundo de la inversión.

Un ejemplo: En este mismo blog contaba mi compra de "The Game Group", expuse entonces las razones de mi compra y esperaba que atacaran mi decisión (como cuando solía trabajar en un Asset Manager internacional). Pues bien, mantuve esa acción en cartera a pesar de las caídas porque mi análisis me indicaba que su potencial valor era muy superior al precio que cotizaba en su momento. Sin embargo, a finales del 2011 decidí salirme de la acción (muy por debajo del precio de compra), porque la evolución que llevaba la empresa fue mucho peor de la que me había planteado en mis proyecciones cuando hice la compra, y su situación en ese momento me indicaba que probablemente tendrían problemas de liquidez (y posible quiebra). No hay mejor razón para vender que darte cuenta que la empresa que tienes en cartera tiene un porcentaje de quiebra con el que no te sientes cómodo, y como ese fue el caso vendí mis acciones en esa compañía. Pocos meses después ciertamente The Game Group entraba en quiebra.

Siempre es mejor perder el 20, 30, 50, o 90% de una inversión que perder el 100% de una inversión, SIEMPRE.

 

Cuando un valor caiga del precio al que compraste es saludable replantearte la inversión, estudiar si los supuestos sobre los que compraste la compañía se mantienen, que la evolución de sus fundamentos han sido los que esperabas, o por si al contrario sus números son peores de los que habías proyectado o si hay algún error en tus supuestos de inversión. Si las bases de la inversión siguen intactas podría ser un buen momento para aumentar tu posición en esa acción, si por el contrario alguna de las bases se resquebraja, es hora de vender tus acciones. Recuerda algo: NO ESTÁS PERDIENDO DINERO EN LA VENTA, el dinero ya lo habías perdido cuando la acción que compraste a "X" pasó a cotizar "X-Y", que siempre será mejor que quedarte con la acción hasta que valga "X-X".